SAIF文创协会会长秦朔校友在致辞中建议校友们在纷繁复杂的各类信息中，在抗疫的同时，把注意力多放在专业上。正如本次云直播，高金人要从金融专业的视角，听业内专家解读伦敦镍事件和对我国经济、企业的影响，期望大家都能有所收获。

随后，SAIF浙江校友会轮值主席、壁虎资本执行董事、总裁张增继校友代表浙江校友会向上海等受到疫情影响的校友表达了亲切的问候。他从基金管理人的角度讲述伦镍事件在期货业内也是极为罕见的极端事件，而伦镍背后的期货风云，待听本次讲座的专家们来解析。

朱斌（SAIF金融衍生品管理课程学员）

南华期货首席经济学家、董事总经理

一、伦敦镍事件为何在世界和国内均引起巨大轰动？

首先，3月7日、8日，镍价格快速上涨的幅度在历史上是从未有过得。3月7日，从2万8涨到5万，涨幅80%。次日，又从5万涨到10万，虽然中间有回落。随后LME宣布取消3月8日的交易。而此事件中，中国企业青山成为“受伤者”，因此受到了国内极大的关注。

3月8日，LME为何会取消交易？我们从数据推导来看这一结果的必然性。

期货是杠杆交易，伦镍交易多是1:10杠杆。当镍价格翻一倍的时候，投资者的实际收益是10倍。如此巨大的波动对期货投资者来说绝对是大喜大悲的行情。从3月7日2万8美金涨到3月8日的10万美金，就是近20倍的收益。期货市场是一个多空博弈的市场，多头赚的钱就是空头亏的钱。从这个博弈结果可推算，为什么3月8日的交易要被取消。

当时LME的持仓量是130万吨，把所有持仓合约算起来大概150万吨。当镍价格在2万5美金时，150万吨镍的市场价值大约375亿美金。如果镍价格涨到10万美金，市场价值将达到1500亿美金。从375亿到1500亿，中间产生了1000多亿的空间。而这1000亿则是空头亏出来，空头能否承担如此大的亏损？

期货交易是抵押物交易，如果按375亿美金的货值计算抵押物，即使按20%的保证金计算，大概有70亿左右的抵押物。70亿对比1000亿的亏损，所有的抵押物都将宣布违约。所以3月8日，交易所不得不取消交易。伦敦金属交易所取消了当日交易，这也是前所未有的，引发了世界范围的关注。

二、伦敦镍事件背后的逻辑

第一，镍的库存大概有7万吨，其中4万吨已经注销，真正可以交割的仅为3万吨。而整个持仓合约大概150万吨，这是一个非常悬殊的比例。

第二，伦敦镍事件最核心的引爆点是什么？毫无疑问就是2月24号开始的俄乌战争。俄罗斯是世界上最主要的电解镍的生产国。虽然俄罗斯镍的产量占全球比重约11%左右，但是在期货市场可供交割的镍的品类产品，俄罗斯产品的产量占到全球的40%。可以想象，占全球40%产量的国家一旦被制裁，短时间内不能进入交割的话，将引起市场巨大的恐慌，从而引发了逼仓行情。逼仓的条件就是：短期供应弹性为零。

库存很低，市场根本不可能通过供求关系来调节。同时，空头持有的仓单非常少，于是进一步加剧逼仓的猛烈性。

三、伦镍事件是偶然性还是必然性？

我们假设没有期货市场，只有现货市场，那么，这种短时间内价格翻一倍的行情有没有可能发生？我觉得这个可能性几乎为零。为什么？因为买或是要实际用镍的人，当价格快速翻倍的时候，接受度是极低的，不可能成交。

在中国期货市场也有库存比较低的大宗商品，那么在中国期货市场，有没有可能发生伦敦镍这种暴涨暴跌的行情？答案也是否定的。在90年代期货市场出现价格跟现货市场经常背离的情况，引发了监管的关注。经过一系列的政策调整，我国的交易所制度已经把逼仓的可能性降到了最低。比如涨停板限制、对客户持仓的限制、穿透式监管等。

伦敦镍事件空头是青山，但是背后多头是谁？可能是嘉能可，但是被嘉能可否认了。海外交易市场的信息不穿透，但是中国期货市场是穿透式监管，把多逼空、空逼多的恶性操作的苗头在源头上扼杀掉了。

为什么LME出现伦镍事件？这是有其必然性。1、没有涨跌停板限制；2、没有持仓限制。在这种情况下，某几个机构，利用一定的资源和特殊的条件，在合法合规的范畴内进行逼仓，是可能出现的。

期货交易与现货交易是两个完全不同的交易市场。

首先，期货交易最大的特殊性是：它是合约交易。合约交易最大的特殊性在于人为设计。也就是期货市场是一个人为设计出来的合约交易市场。合约设计的合理不合理，就会对市场的价格形成很大的变动。

第二点，期货市场参与群体跟现货市场参与群体有天然的区别。现货市场上参与群体基本上是产业链上的参与群体。而在期货市场多了一类群体，即投资基金。基金多头和商业空头往往是唱反调的。

期货市场低门槛，基金对大宗商品市场的关注度很高，进入的量也比较大。基金最大的优势就是资金雄厚。当库存较少，价值比较低的时候，基金可以利用信息、资金优势，在特殊情况下出现一轮极端行情，在LME是必然的。

四、我们如何去看待青山集团的行为？

1、合理性

青山是一家生产原生镍的巨头企业，生产镍生铁和高冰镍。高冰镍的镍含量大约为98.5%，纯镍的镍含量是99.8%。也就是高冰镍的价格跟纯镍的价格相差比较小，所以高冰镍的价格基本是按纯镍定价的。所以利用纯镍期货的对冲来对高冰镍进行保值，这是一个非常合理的行为。在常态下，非出现极端情况下，这是一个非常正常的现象。

在LME逼仓的是纯镍，而不是高冰镍。假设高冰镍可以作为交割品的话，这波行情绝对不会出现。因为青山可以生产高冰镍，可以交付现货。从这个角度看，青山通过镍做套保，有合理性。

2、风险性

但是，这个合理性并不是没有风险的。用纯镍对高冰镍进行对冲，我们称之为交叉套保，或者相关性套保，但是这种套保是建立在不用交割的基础上。一旦要进入交割的话，这类套保就会出现大问题。所以说在做这类套保时，一定要注意头寸，尤其是进入交割月，更要特别小心。

3、企业内控

企业内部控制平时可能是束缚，但是特殊时期，是一个生死攸关的问题。伦敦镍事件背后，是青山套保的标的物不匹配、生产规模不匹配。青山在保值时，有新闻说是15万吨，也有说20万吨。但是都远高于青山一年的产量。期货现货头寸规模不匹配。

当2月24号俄乌战争爆发到3月7号，中间有十多天的时间，镍的价格缓慢从2.4万美金涨到2.8万美金。当浮亏不断上升，这段时间青山并未采取很好的应对措施。

3月8日之后，交易所采取系列措施使得市场慢慢归于平静。目前伦敦交易市场镍的价格大概3.2万美金左右。虽然亏损是难免的，但是青山集团基本上可以全身而退。

伦敦交易所在此次事件中也看到了许多风险，并做出了一些调整，特别是前所未有的设置了涨停板，对逼仓进行了一定的限制，对未来伦敦市场进一步的发展，是一个必要的改正措施。

五、伦敦镍事件的启示

1、期货定价是全世界大宗商品贸易的核心定价

伦敦镍事件更加印证了这一现象。伦敦镍停盘后，全球的镍现货贸易便停止，因为没有定价的基准，双方都不能报价。没有期货的定价指针，现货贸易便无法进行交易。从另一个角度也提醒了我们，目前全球的定价是在伦敦，而不是在国内。所以我们一定要大力推动我国期货市场的国际化。

为什么青山要到伦敦市场去做交易，而不在上海期货交易所？第一，镍是全球定价，美元定价。第二，上海期货市场的池子太小。上海期货市场镍的持仓规模是15万吨，伦敦是150万吨，我们只有它的1/10。而青山一年的产量就有10万吨。

伦敦镍事件后，可能会加速推动我国期货市场国际化，从而更容易获得国际投资者认可和参与。本次事件，伦敦停盘好几天，我们只停了一天，可以说，中国期货市场经受住了这次的考验。

2、企业如何正确使用衍生品工具

首先，全球经济和地缘政治非常不确定。这也意味着大宗商品在未来一段时间内的风险是非常高的。风险很高的情况下，企业要么主动管理，要么被动承受。大型企业必须主动管理，衍生品则是最好的工具。如果这次青山事件导致我们很多企业因噎废食，则会带来另外的风险。如果不做主动交易，万一市场出现较大波动，也会带来对企业的较大冲击。

最后就是企业的内控制度一定要做好，工具可以多元化。青山集团不仅可以用期货对冲，还可以用期权做保险。保险这一种策略工具，对原料资源型的企业来说是非常值得利用的。

总结，第一期货定价我们不得不重视；第二中国的国际化是当务之急，要做深做强；第三，企业在利用金融产品的时候一定要做好内部风控；第四，对冲的手段也越来越多元化，有期货对冲，期权对冲等，对资源型企业来说非常有价值。

高琳琳（MBA2013PTB）

国泰君安期货产业服务研究所高级研究员

主要内容：

北京时间3月7号21时，LME的镍期货主力合约突然拉涨，四个小时以后，收盘涨幅达到了73%，盘中最高冲到了5.5万美元/吨。在俄乌战争爆发之前，这个数字基本是在2.5万美元/吨以下。

3月8号13时到14时，LME的镍期货主力合约在短短一个多小时内连续突破了五个整数关口。北京时间16:15，LME破了百年的记录，首次叫停了镍期货交易，此时，镍价又回到了8万美元/吨附近。几个小时后，LME宣布取消当日零时之后在伦敦的镍合约交易。

3月16日，伦镍复牌，连续四个跌停板。

3月22日开盘后，交易放量，多空博弈非常激烈。3月23号和24日又连续冲击了15%的涨停板。

这场波澜壮阔的多空暗战，双方的底牌到底是什么？我们简单地分析一下。

首先，俄乌战争爆发之后，欧美持续加码对俄罗斯的制裁。俄罗斯的诺里尔斯克镍业公司是全球最大的镍生产商。2021年，他在俄罗斯和芬兰两地生产了16.5万吨的电解镍，占到全球产量的15%，他也是LME重要的交割品来源。

低库存往往会导致高波动。2022年初以来，LME镍的库存出现了非常快速的下滑。截止到3月9号公开数据，登记的镍仓库只有7.48万吨，处于历史非常低的一个位置。而当时盘面的未平仓量有23万余手。一手对应六吨，即130万吨的电解镍。持仓库存比已严重失衡，这种情况下利于逼仓形势的形成，因为钱比货多。

其次，是受到俄乌战争的情绪煽动。大宗商品价格狂飙，全球通胀市场的大背景下，多头在LME主要交割日前加速了逼仓。

LME的合约设计分为日度、周度和月度三种。日度合约的存续期在三个月以内，每天都可以合约交割；周度合约的存续期是三到六个月，到期日是固定的，每周的周三；月度合约存续期是6个月以上，在每月的第三个周三交割。3月9日是三月份的第二个周三，面临大量的日度和周度合约的交割，所以对于多头，会选择在7日、8日这个时间点去逼仓。

3月8号伦镍价格连续冲破了几个整数大关，背后源自两大力量：

第一股力量来自部分的空头近月合约，买入多单平仓，造成了交易的拥堵，进一步推高价格，从而触发了一些量化交易盘。

第二股力量来自于同时做亚洲和伦敦两个市场的投资者。这此时上期所的镍期货主力合约已封死在涨停板，资金转向伦敦去，从而保护原有头寸的同时，又可博取一时之利。

此外，一个重点是对手盘。期货是一个零和博弈。对于对手盘，青山无论是用于不锈钢制造的镍铁还是高冰镍，都不是LME的交割品：电解镍，所以不只有一家机构看到了青山这家大空头产品错配这个细节上的缺陷，因而，他敢于入场对赌。

青山是此次空头头寸的持有者。作为镍产业界的重要供给方，青山是一个“天然而自信”的大空头。天然在于青山每年生产数十万吨镍的原材料，必然会寻求买空方向的套期保值来对冲风险。自信在于青山的判断：再过数个月，青山新研发的产品高冰镍将会量产出货，届时，将拉低行业价格。

LME镍总持仓不过120万吨左右（单边），而青山集团一家的持仓体量就达到六分之一。按照2万美元/吨建仓成本、LME后来公告确认的停牌价格约5万美元/吨测算，青山集团当时浮亏可达60亿美元。做空仓位之重、敞口之大显而易见。

镍王青山的发家史

1988年成立于浙江温州，以做车用不锈钢门窗起家，2005年开始走向全国，随着不锈钢业务越做越大，原料基本依赖进口。

2008前往拥有全球22%镍资源储量的印度尼西亚开发上游镍矿，成为“走出去”寻找镍资源的先行者。

本着低成本的理念青山将投资基础设施摊销得很低，电力等能源成本亦低，其镍铁产品进口到国内成本低于同行，成为不锈钢行业老大。

青山集团2021年镍产量约60万吨，占到全球23%的镍市场份额，不锈钢产能超过1000万吨，占全球市场份额的20%以上，2021年青山集团名列“世界500强”的第279名实现营收424.5亿美元。

从整体看，青山已逐步形成了以青山控股为核心的五大集团和500余家子公司的一个青山系。镍铁作为不锈钢的原材料，需要大量海外进口。本着控制成本的理念，2009年在全球金融危机时，青山控股取得了印尼红土镍矿的开采权，低成本占据了行业内的绝对优势。目前，青山已经形成了从镍矿开采、镍铁冶炼、不锈钢冶炼生产以及加工的全产业链布局。同时，青山也生产新能源领域的原材料、中间品，包括电池，主要是应用于电动车和储能系统领域，这两大产业链，成为青山的重要支撑。

伦敦镍事件，大家的关注点是什么？

青山集团生产的用于不锈钢的镍铁，以及用于制备电池用镍的高冰镍，都不是LME标准交割品。青山集团买入20万吨产品错配的空头头寸，到底是套保还是投机？市场对此充满异议。

LME标准镍交割品是电解镍，而高冰镍是电解镍的原料。如果以青山集团全年60万吨镍金属的产量来看，把20万吨的头寸分在不同的交割月，也不算离谱。考虑到镍铁、高冰镍、电解镍之间的相关性，如果按照镍的含量来推算电解镍的量，从而进行套期保值，这也是在没有非常明确的期货品种来做套期保值时，行业的一种惯常的做法。但是这个操作是存在瑕疵的，尤其是像镍这类小金属品种，如果用相关产品做套期保值，当保值头寸在某个时点占比非常高，市场流动性出现问题时，相关性就会失灵，因为买不到现货交割。

所以做“替代品套期保值”或者我们常说的“交叉套保”的企业，存在被资金围猎的风险，因此，一定要评估除了现金流以外的交割风险，增强对突发事件的敏感度。在出现高系统性风险、局部地域风险的时候，务必要对头寸和保值策略进行再检视，做到至少缩量或者预备资金。

最后在谈一下逼仓。

逼仓是中短期交易行为，不排除投机者具有影响显性库存的能力，但中长期来看，除非过于严重的逼仓导致了足以威胁金融和经济的系统性风险，否则逼仓行为并不改变商品的长期基本面，因此对市场的长期影响有限。相比于伦镍逼仓，作为底层问题的俄乌冲突如何发展可能对资产影响更大。

俄乌事件对大宗及国内经济影响

一、俄乌冲突引起的商品价格全面上行

2月24号开始，俄罗斯对乌克兰采取了特别军事行动以来，俄乌之间的冲突愈演愈烈，欧美各个国家对俄罗斯的制裁也是随之不断的升级。

我们先看一下整个俄乌的一个贸易格局。从全球贸易格局来看，

俄罗斯是全球第一大石油出口国、第二大天然气出口国，俄罗斯六成的石油和八成的天然气出口到欧洲，所以我们说它是欧洲不折不扣的能源库。

俄罗斯和乌克兰都是非常重要的粮食出口国，合计约占全球小麦出口的29%。

俄罗斯在镍、黄金、铝、铜、银等有色金属的供给中占据重要位置，钯和铂的出口占全球10%以上份额。

过去的20年，在2006年、2009年、2014年三个年份，俄罗斯曾与乌克兰因气价、过境费、债务等问题多次“斗气”而波及欧洲利益，但欧洲与俄罗斯之间并未直接进行过能源制裁。

现在，能源牌上桌，能源供需格局调整产生的多米诺骨牌效应，将对世界政治、经济关系产生何种深远影响？

俄罗斯和乌克兰是全球非常重要的这个能源和谷物出口国，两国冲突导致近期全球的能源和商品出现了剧烈的价格波动，欧美各国纷纷宣布对俄罗斯进行严厉的制裁，市场资金疯狂做多，涌入石油、天然气、铝、镍、小麦等俄罗 斯的优势资源领域，恐慌或投机的市场情绪进一步扩张，渲染到其他能源、金属、农产品等几乎整个大宗商品市场。

3月8号，拜登正式签署了禁止美国从俄罗斯进口能源的行政令；英国政府也是宣布在今年年底逐步停止进口俄罗斯的石油和相关的产品，随后油价快速拉升到零八年以来的新高。由于俄罗斯在全球能源供应中非常重要和关键的地位，市场也是担心能源制裁可能造成对能源供应的冲击，制裁后的高油价短期可能看不到特别快速下行的迹象。同时，由于乌克兰在2020年占到全球小麦和玉米出口份额的8%和13%，俄乌冲突之后，导致了航运的中断，购进成本的飙升，全球的农产品市场都有可能面临冲击，农产品的价格也在不断抬升。

二、对中国经济的影响

中国与俄乌两国的进出口贸易额在中国进出口的贸易总额当中占比并不是特别高。其中2020年中国与俄罗斯的进出口贸易额是在1468.87亿美元，占到中国当年进出口贸易总额的2.43%。与乌克兰的进出口贸易额是193.05亿美元，占到整整个中国当年进出口贸易总额的0.32%。

中国是全球油气最大进口国，全球第二石油消费国，2021年国内石油表观消费7.35亿吨，同年进口原油5.1亿吨对外依存度约72%。同时，中国在2021年首次成为全球第一大炼油国，当年的炼油能力达到9.1亿吨，在全球炼油中占比18%，超过美国的9.07亿吨。

2021年中国自俄罗斯进口原油7964.6万吨，占同年进口量15.5%,天然气约105亿立方米，占总进口量的17.8%；自俄罗斯进口LNG约453.2万吨，占LNG总进口量的5.7%。

国家发改委表示中国的稻谷、小麦这些口粮的库存充裕，供应充足，完全可以自给自足。将稳定播种面积和产量，做好化肥保供和稳价的工作。同时，也会加大玉米、大豆的保供稳价工作能力，挖掘国内的潜力，大力实施大豆和油料产能提升的工作，合理利用国际资源，加强储备调节。

俄乌冲突从供需的直接传导上说对中国的影响比较有限，而更主要的是通过影响进口成本以及市场情绪间接影响到中国期货市场、现货市场的价格。整体上俄乌战争导致的两国经济受损，导致中国对两国的出口下滑，但是，由于体量比较小，预计对中国经济总体影响还是比较低。然而从中俄、中乌的贸易结构来看，预计整个战争将通过能源、谷物的价格的上涨，导致中国出现阶段性通胀的概率在上升。

中国与俄罗斯的贸易主要集中在能源领域。2020年中国从俄罗斯进口的矿物燃料及矿物油是333.85亿美元，占中国从俄罗斯进口商品总额比重超过76%。此外，中国还从俄罗斯进口铜和铜制品28亿美元，占比是6.38%，进口钢铁是21.72亿美元占比4.95%，进口宝石和贵金属15.12亿美元，占比3.44%，进口动植物油脂10.1亿美元，占比2.3%，进口镍和镍制品7.9亿美元，占比1.8%。从中国的整个原油进口结构来看，2020年中国从俄罗斯进口的原油占到中国全年进口石油的比重高达15.5%，排名第二，仅次于沙特15.91%。其他的进口来源地还包括伊朗、安哥拉、巴西等。同时，俄罗斯在中国煤炭、天然气进口市场中也占有非常重要的份额，其中2020年中国从俄罗斯进口煤炭占到中国煤炭进口总额的比重是14.8%，仅次于澳大利亚和印尼。2020年中国从俄罗斯进口天然气占到中国天然气进口总额的7.39%，排名第五，与印尼、马来西亚基本持平。近期国际油价和天然气价格的大幅上涨，显著增加了国内能源的进口成本。

年初至今，在整个有色板块当中铜、铝、锌、铅基本上都呈现一个非常明显的内弱外强的格局，铝沪伦比绝对位置非常逼近2018年4月“俄铝制裁”事件以及10月海德鲁关停Alunorte氧化铝一半产能时的地位。LME此前没有涨跌停板的限制，导致合约价格在短期内快速拉伸，内外盘价差快速拉大。国内外市场价格接下来如何联动，也是有色版块可能下一步市场关注的一个焦点。

我们再来看一下中乌贸易的一个格局。中国和乌克兰的贸易主要集中在谷物、油脂和钢铁领域。其中2020年中国从乌克兰进口的谷物是18.69亿美元，占到中国从乌克兰进口商品总额的比重，是超过49%，进口动植物油脂10.8亿美元，占比是28.5%，进口钢铁16.98亿美元，占比18.4%，这三项的占比就已超过96%。从中国的谷物进口结构来看，2020年中国从乌克兰进口的谷物占到中国全年进口谷物的比重为20%，排名第二，仅次于美国的26.2%。2020年中国从乌克兰进口的动植物油脂，占到全年进口动植物油脂的比重是9.6%，排名第三，仅次于印尼和马来西亚。俄乌两国合计的占比达到了18.6%。那近期因为战争导致的国际谷物包括像小麦、玉米和油脂的价格是大幅的拉涨，增加了我国谷物和油脂的进口成本，进而也可能导致国内的输入性通胀。但是由于中俄、中乌谷物油脂贸易的总量还是比较小，所以影响相对有限。

我们简单的统计了一下，截止到4月8号为止，也就是俄乌开战和俄乌开战密切相关的一些大宗商品价格的一个涨跌榜。开战以来，其实涨幅比较靠前的，除了镍以外，二到五名其实都是化肥类。另外俄罗斯还是全球最大的氮肥出口国、第二大的钾肥出口国和第三大的磷肥出口国，其中钾肥的供应量就占到了全球的20%。在3月10号俄罗斯就已经宣布暂停了化肥的出口，叠加白俄罗斯也是禁止了钾肥的出口，那全球合计约有40%的钾肥供应将受到影响。目前，全球粮食涨价带动了种植的积极性。

但是，我们看到，现在整钾肥的需求是非常的旺盛，但是一些欧洲国家和中亚国家，其实有超过50%的化肥供应是非常依赖俄罗斯的，那么供应短缺的问题可能会延续到明年。像巴西化肥进口的依存度高达85%。那么由于俄乌冲突导致的供应锐减，极有可能导致粮食产量减少。

上期所现目前交割品是针叶木浆。那针叶主要的原料是云杉、松树这些木材，它的生长周期比较长。我们业内也会叫他叫软木，它其实是作为一种造纸的原料。尽管今年欧洲的春天已经来临，但是因为天然气危机愈演愈烈，欧洲人面临着双重困境，第一个是天然气价格已经飙升到了普通民众没办法承受的地步，第二，他们其实非常担心冬天天然气断供。上个月可能大家还在调侃说欧洲是不是要靠劈柴烧火来应对危机，现在我们看到基本上这个已经成为了事实。根据这个路透社，包括法新社和CCTV的多家媒体报道，德国人现在已经在开始抢购和囤积木材来为今年过冬做准备。他们非常担心，下个冬季可能会出现天然气供应紧张的局面，所以像能源企业，包括普通民众取暖的都是看上了木材，而木材其实他是纸浆的原材料。德国的原木价格暴涨，其实也是导致整个一个成本端，原料成本端在不断的上移，其实木材可以分工业木和能源木，但是现在由于能源木非常短缺，供不应求的情况下，两者也没有特别明显的区分。在2021年，工业木材平均价格涨了7.2%，针叶类原木价格涨幅达到了13%。2021年作为能源使用的原木木材上涨了6.3%，现在最重要的是石油和天然气的价格显著上涨导致对能源木材的需求急速上升。

总结：俄乌冲突常态化导致市场对于能源危机包括粮食危机的担忧，但是我们认为即使战事停止，欧美对俄罗斯的制裁大概率也会延续。随着俄乌战事的常态化，目前对于大宗商品的边际影响其实在回落，但是我们还是要关注一些长期的影响，因为从交易的角度来说，我们往往更能够把握和关注的是短期的影响，而忽略长期的影响。

高金磊（MBA2015PTC）

铜陵有色金属集团上海投资贸易有限公司

原资金经理

大宗商品企业是天然的空头。

大宗商品生产商是“天然而自信”做空商，因为有现货，能生产，不管是对冲还是投机，一定是聚焦做空。

伦敦镍事件，青山到底是保值还是投机行为？首先要看评价标准。对于生产企业如果要进行套期保值，首先要根据每个月的产量有一个严格的标准。同时，要根据主力合约的月份，进行展期行为。此次事件中，青山均没有做到。

青山是世界上最大的镍生产商，在过往的投资、投机上，都产生过巨大的效益。如2021年当全球镍的价格在2万美金时，青山通过运作，曾一度将伦敦镍的价格打到1.2万美金。作为期货市场的“行家”，为何此次会马失前蹄？

自恃手中有货，即使做空失败，也可用现货交割的方式进行平仓。在历史上，此类情况多有发生。但是到了国际资本市场，往往成为输家。

深层次的原因是，我国的企业很多还处于“模仿阶段”。往往是国际大宗商品巨头如嘉能可，先有创新，我们再跟着模仿，始终没有跳出先行者绘制的条条框框。

同时，我国企业比国际巨头企业的融资成本要高。对方不仅具备资金优势，又有成本优势，当我国的企业走出去参与竞争时，已经天然形成了一种劣势。

我国的金融开放程度也限制了上期所的容量。并且上期所的可交割仓库只在国内，LME是全世界布局和参与交割，因为参与者和商品的活跃度都比较高。

国内的信息获取一般相对闭塞，经常会慢半拍，这些都导致我们的企业在走出去竞争的时候有着先天性不足。

我国的期货公司从资本实力和资金实力来说相对偏低，背后需要商业银行的支持。目前商业银行对期货公司的支持力度还是偏低的。

所以，中国的大宗商品企业在与国际商品巨头的较量上屡屡败北其实不是个偶然事件。

2009年前后，国际大宗商品巨头在中国的布局逐渐增多，陆续把在LME交割的有色金属产品运到中国的保税区和自贸区来。我国保税区的库存，曾经超过了韩国、新加坡、日本等的总和。但是2015年之后，因为汇率变化，仓储量开始走低。国际大宗商品巨头对汇率极其敏感，通过汇率利差获取差额收益已成为企业的常规做法。目前我国的企业，还多处于学习阶段。

作为SAIF的学生，我们不仅要学习国际投行，还要多了解投行背后神秘的大宗商品企业。这些大宗商品企业创造出来的利润不亚于我们熟知的高盛等同行。

本场线上讲座由马晓晖（EMBA18期）主持。想企业之所想、急企业之所急，期望高金人能够从分享中有所体悟，从而为自己企业的发展解决实际问题，帮助企业在2022年上海这场抗疫大战中，披荆斩棘、砥砺奋进，乘风破浪、行稳致远。