上海交通大学上海高级金融学院会计学教授陈欣近日作客第一财经《财经早班车》栏目，就清仓式减持的市场“毒性”作出解读，他认为，监管层应该加强对清仓式减持过程中不对称信息披露、内幕交易和市场操纵的打击力度，而非一味限制限售期满之后的减持。

主持人：次新股和清仓式减持近日成为大家热议的话题，想请教一下陈欣教授，我们应该以一个什么样的态度来看待大股东清仓式减持这个动作，另外清仓式减持和这一次我们次新股的表现之间有多大的关系？

陈欣：其实对于次新股而言，上市前投资的这些机构投资者在解禁期到了以后要减持是非常自然的现象，只是今年的减持幅度比较大，所以就形成了清仓式减持。

证监会对限售股解禁以后的减持在前一段时间进行了进一步的限制，三个月内在市场上公开减持是1%，六个月是2%，通过大宗交易三个月内是2%，六个月是4%，另外可以通过其他的方式再减5%，加在一起最多就是11%。

主持人：你对这个清仓式减持的动作和我们目前次新股的表现之间关系怎么看待？

陈欣：我觉得我们首先要理性的看待这个事件，在目前的市场环境下，我们可以站在减持方来看，他们很多是私募股权机构，比如说九鼎这样的私募股权机构，他们在企业上市以前投入了资金，买入了公司的股票，在金融去杠杆的金融环境下他们自身的资金很紧张，所以在可以减持的时候他们会倾向多减持一点，这个是自然的需求。

从另外一个角度来看，次新股本身存在非常多的泡沫，也就是说它自身的估值过高。我们看到A股市场对新股有非常多的炒作，经常把新股的价值炒到远远超出其内在价值的地步，而在金融去杠杆的时候参与炒作的人越来越少，那么就有可能导致他们的股价对突发性的事件很敏感。

主持人：这个是不是可以回答我们接下来好奇的问题，为什么在这个时间点进行清仓式减持？另外大家是否对这个市场接下来的表现信心不足？

陈欣：是的，因为最近金融去杠杆以后，对中小企业的影响比国有大型企业的影响要大，实体经济现在面临比较困难的局面。对于刚刚上市的这些次新股而言，他们的盈利模式、持续的盈利能力都没有经过市场的验证，而且我们国家又存在比较有特色的IPO制度，我们是23倍的市盈率上市，上市前企业会倾向通过各种手段推高利润，所以上市之后会存在业绩反转的可能性。

监管层要求上市当年不能下滑太厉害，如果下滑太厉害的话监管层会采取一些监管措施。我们观察到很多刚刚上市的公司就算当年业绩不会下滑很多，但是在上市的第二年就有可能面临业绩大幅度的下滑。对于持有这些次新股投资者来说，预期到企业的业绩会大幅度的下滑，所以希望尽快把这些股票卖了。

主持人：一方面是因为今年整个资金链对机构投资者来说偏紧，另外对上市的新股来说第二年是业绩真正的考验，所以如果对接下来自己业绩支撑信心不足，很多的股东会选择在这个时候进行减持。这个是我们很多投资者在新股第二年要非常非常小心的时间点。

陈欣：对。对投资者而言，要深入的了解、理解这个公司，看看它的盈利能力在现在的金融环境下，在比较差的实体经济的环境下，第二年能不能实现比较好的增长，这个是核心的要素。

主持人：上市的第一年不是大考，因为会铆足了劲，把所有可以使的劲使上，第二年是对今后能不能可持续的考验。大家看到这一次次新股的清仓式减持为什么特别的关注？是因为担心这样子的减持势头会不会蔓延，是不是意味着这个市场的资金在加速的撤离？

陈欣：我觉得不会。从今年年后开始的这一轮股市下跌幅度非常大了，我们看到各个板块一个一个都在挤泡沫，前期是估值比较高的中小企业跌的厉害，年后开始杀蓝筹股的估值。其实很多公司的业绩、基本面很好，但是去年上涨幅度太大，去年很多蓝筹股涨了70%、80%，可以看到去年涨得厉害的有30%、40%的回调。

对次新股而言，它的泡沫更大。举一个例子，像华能水电是去年年底上市的，水电股正常情况下是十几倍的市盈率，而且估值容易估，现金流比较清楚。但是它在上市以后很短的时间内市值炒到一千多亿，市盈率涨到50、60倍。

我当时在雪球网上留言评论，说估值这么高明显是高估了，未来几年的回报率会很差。记得很清楚，当时好几个散户回复我说，你傻啊，我们知道高，我们就是来炒新的。从这个角度来说很多新股的投机的成分很高，而且市场上有很多专门利用散户这些心理进行市场操纵的机构。

像前一段时间被查处的北八道，它就是专门炒作张家港银行、江阴银行这些刚刚上市的企业。我们往往会看到一个次新股因为前期的炒作价值过高，所以即使经过大幅度的下跌以后估值还是很高。

主持人：您觉得这样清仓式减持动作并不太可能在其他的板块持续蔓延下去？

陈欣：是的，我是这个观念。

主持人：刚刚陈教授提到，整个监管层对清仓式减持的动作也一直在做一些监管，今年5月为了进一步严堵清仓式减持，监管部门不断出手加以规范。5月27日，证监会发布了上市公司股东董监高减持股份的若干规定，上海、深圳证券交易所出台了完善减持制度的专门规则，新规当中特别强调规定自发布之日也就是5月27日起开始实行。

新规首先是扩大了适用范围，在规范大股东减持行为的基础上，将其他股东减持公司首次公开发行前股份，上市公司非公开发行股份的行为纳入监管。

其次新规细化了减持限制，包括减持上市公司非公开发行股份在解禁后12个月内不能超过其持股量的50%。通过大宗交易方式减持股份在连续90日内不能超过公司股份总数2%，且受让方在受让后六个月内不能转帐。通过协议转让方式减持股份，导致丧失大股东身份的，出让方、受让方，应当在六个月内继续遵守减持比例和信息披露的要求。董监高辞职的，仍须按原定任期遵守股份转让的限制性规定等等。

第三，新规强化了减持披露，也就是大股东，董监高应当通过向交易所报告、公告的方式，事前披露减持计划，事中披露减持进展，事后披露减持完成情况。

最后新规严格了减持罚则，对违反实施细则，规避减持限制，或者是构成异常交易的减持行为将采取书面警示、通报批评、公开谴责、限制交易等监管措施或者是纪律处分。

主持人：我们看到在新规当中，对减持的时间，减持的节奏，减持的份额都有比较明确的规定。问题来了，为什么清仓式减持还是屡禁不止，还有抬头的迹象？

陈欣：我个人观点和很多人的观点不一样。我认为机构投资者也好，大股东也好，他对减持的需求是资本市场很自然的一部分，不能限制的太严，不能说大股东、机构投资者买了股票以后公司上市以后不允许卖，这个是不对的。如果对后期去减持限制得越严格，它在之前就越不愿意去创业，就越不愿意去投资这些新兴的创投企业，所以我们可以做适当的限制，但是最好不要限制太严格，以免打乱市场自然调节的机制。

主持人：您觉得这些减持的上市公司的股东，它对于自身利益的保护，和对公司股价的平衡之间的利弊怎么权衡？

陈欣：我觉得这个里面最核心的因素就是估值。如果一个企业认为其内在价值非常高，大大高于当前的股价。其实我们最近看到很多上市公司发生了一种现象，就是上市公司的大股东最近在增持，产业资本也在增持，包括上市公司自身也在进行回购。在这种情况下显示的信息就是说，这些大股东可能和上市公司的高管认为自己这个上市公司的股价被低估的，他们在有资金的情况下就愿意买入这个股票，这个是非常积极的信号，就说明它自身的股价被低估了。

如果对次新股而言，大量的机构投资者和其他一些投资者在限售股解禁以后愿意减持或者是清仓式减持，这个里面核心的原因就是估值过高。

主持人：最后总结一下，您觉得对各方来说，我们要如何看待清仓式减持这个动作？不管是管理层还是一般的机构投资者、股民，如何更理性看待这样的动作，怎么不做损人利益或者是让大家都受伤的行为？

陈欣：这个是两个层面，一个层面是站在中小投资者的角度，一个方面是要避免参与炒作新股和次新股，我们要引导投资者从价值投资的理念来选择投资的标的。

第二，站在监管层的角度来说，我认为监管层不要继续加强对机构投资者减持的限制，要重点打击他们在减持过程中的市场操纵行为。因为我们在很多时候可以看到，减持之前这些上市公司会进行高送转来配合他们的减持，证监会和其他的监管部门要着重打击市场操纵行为，而不是说不允许他们减持。

主持人：像您刚刚说到，这个减持的动作本身不是一个贬义或者褒义，是一个中性的动作，这个里面如果加了其他操作的话会伤害其他的投资者。

陈欣：对。市场是公平交易的地方，只要是合规合法，有人愿意买，有人愿意卖，我觉得还是尽量少干预。

主持人：大家要回到价值投资的心态，切勿用炒作的心态来看待这个市场，不然的话最后受伤是我们自己的钱包。