2月13日，《第一财经日报》刊发上海交通大学上海高级金融学院副院长、中国金融研究院副院长及中国私募证券投资研究中心主任严弘的观点文章，他指出，纠偏资管业务的政策坚定性不可低估，那些能及早适应监管新规的金融机构将会占得市场先机。

纠偏资管业务的政策坚定性不可低估

近期，关于资管新规过渡期是否延迟的公开讨论颇多，其背后成因与一些金融机构从自身利益出发而产生的拖延心态有关。这是改革进程中必然的难点。监管层对政策的着陆方式的确需谨慎处理，但避免出现不可挽回的系统性风险，当务之急是彻底解决整个金融市场的风险定价机制扭曲的核心问题。纠偏资管业务的政策坚定性不可低估，那些能及早适应监管新规的金融机构将会占得市场先机。

资管的十字路口

中国的资管业务已经走到了旧模式难以为继、亟待回归风险收益匹配、专业规范管理的十字路口。

根据人民银行发布的《中国金融稳定报告（2017》，2016年末我国各金融行业的资产管理总规模已达102.1万亿元，剔除交叉持有的因素也有近60万亿元。“大资管”体量虽大，却不强。不少资管产品名为“资管”，实则多层嵌套的类信贷业务，并未因金融机构的主动管理而产生附加值，反而拉长了融资链条，抬高了实体经济的融资成本。

中国证券投资基金业协会公布的数据显示，券商资管业务中通道业务的占比从2013年到2016年一直在70%以上，基金专户产品中也有约30%是通道业务。基金子公司在诞生之初便没有风险资本和净资本的约束，其规模从2013年底不到1万亿元猛增到2016年二季度末的逾11万亿元，实现了3年超10倍增长的“神话”，这当中60%~70%是通道业务。而中国信托业协会发布的数据显示，到2017年三季度末通道业务（以事务管理类信托作为近似值）的占比也达到了55%。

按照“实质重于形式”的原则穿透后，通道业务的底层资产不甚透明，且大多期限较长，流动性不强。但与之相对应的负债端的特点则是短期化和刚兑化。以2016年的数据为例，当年新发的表外理财产品中，期限在1年期以上的仅占7%。银行用以短配长、滚动发行、资金池运作的方式，将募集到的低价、短期的理财资金投到长期的项目上，万一后续资金接续不上，则极易引发流动性风险。无怪乎曾有国有大行董事长在媒体公开撰文，称这一运作模式的本质是“庞氏骗局”。

刚性兑付是维持这种运作模式的重要因素，而刚性兑付的存在不仅无助于分散和化解风险，反而严重扰乱了金融市场的定价机制。理财产品的刚兑，导致形式上是表外业务的风险其实还在表内，信托计划的刚兑也抬升了无风险收益水平，扭曲了资金的市场定价。对于庞氏骗局， 若能及早化解则可减少损失， 若是任其放大，则是后患无穷。

资管新规的作用

去年11月17日“一行三会一局”联合发布资管新规的征求意见稿后，市场出现了不同的声音。也有权威媒体发声，认为“如果流动性压力较大的话，适当延长过渡期是应当考虑的”。部分股份制银行认为，理财产品目前以1年期以内的短期产品为主，而存量资产的平均期限在3到4年，一旦过渡期结束，客户对期限长的净值型理财产品接受度低，就会造成大量未到期理财资产面临无资金接续的困境，降低对实体经济的支持力度，还可能引发系统性金融风险，并由此建议将过渡期延长至3年。

在笔者看来，金融机构不应低估监管机构猛药去疴的决心，不能有拖时间、讨价还价的侥幸心理，而是应当抱定壮士断腕、宜早不宜迟的信念，摒弃旧的发展模式，抓住机遇，扬长避短，回归各自的业务本源。

首先，此轮金融风险的化解被上升到了前所未有的高度，而资管产品则是防风险的关键点。在2017年底召开的中央经济工作会议上，“打好防范化解重大风险攻坚战”位列今后3年要打好的三大攻坚战之首，其重点就是防控金融风险。而资管产品的结构复杂，若加多层嵌套，风险隐蔽性大，传染性强，很有可能成为金融风险的“放大器”。因而，防金融风险的关键点就是资管产品。

其次，中国的银行业此前享受了发展的成果，也应该能够适当承受转型的代价。截至2017年底，中国银行业的总资产超过245万亿元，为全球之最。此外，到2016年底银行表外业务的余额达到253.52万亿元，超过表内资产的规模。中国的银行经过改制、引进战略投资和上市后，在服务实体经济的同时分享了发展的果实，而在实体经济面临转型阵痛期的当下，也应当调整自身业务模式，适当承担改革的代价。调整是大势所趋，已不可避免，2017年已经有100多家银行缩表。

第三，通道业务无益于实体经济转型升级，无益于资源优化配置。以“资管”之名的类信贷业务之所以诞生，是为了规避监管，为房地产、产能过剩行业和地方融资平台等预算软约束主体变相输血。这类主体中不乏僵尸企业，对资金价格不敏感，生产效率低却占用了大量信贷资源，反而对为经济发展带来活力的中小企业形成了挤出效应。

发展“现代”资产管理业务

在全球的金融服务业中，资产管理是规模最大、发展最快的行业之一，是发达经济体金融机构的支柱业务和主要盈利来源。改革开放40年来国民财富迅速积累，人口结构也趋向老龄化，资产保值增值的需求巨大，因而资产管理业务有很大潜力，也是金融机构转型的目标方向，更是提升中国金融行业整体竞争力的重要组成部分。

去年的全国金融工作会议提出要发展“现代金融”。笔者认为，要发展现代金融，就必须按照金融业发展的客观规律规范办事。

资管业务要规范发展，首先要回归“受人之托、代人理财”这一本源，投资收益由投资人享有，风险也由投资人承担，受托人只收取相应的管理费用。要实现把风险和收益完全过手给投资人，刚性兑付就必须打破；要将受托人“受人之托”的职责落到实处，就必须消除资金池运作，将自营业务与资管业务严格隔离。因而，资管新规中的各项原则是符合现代金融基本准则的。

在笔者看来，未来各金融机构应该各司其职，各归本源。银行本质上是一个信用创造机构，还是应当以存贷业务为主体。在美国，除了货币基金，银行基本不对个人销售资管产品，只提供远离风险品种的大众化服务。信托自诞生之初就是受人之托、代人理财，应着力回归财富管理、资产配置的特征。基金和券商资管则专注资本市场的投资，在资产的价值发现、产品的风险管控上发挥优势。