由上海交通大学上海高级金融学院（SAIF/高金）主办的“上海金融论坛”于2017年1月14日在上海举办。诺贝尔经济学奖得主、麻省理工学院斯隆管理学院金融学教授罗伯特-默顿在论坛上指出，危机过后应当加大金融创新的步伐而不是放缓，建议中国实施合约互换以降低资本管控下的成本，并管理好风险。互换在理论上是可行的而已经发展得很成熟，现在就可以实施。1月16日，证券时报对此进行了报道。

诺奖得主默顿： 中国可进行互换合约降低资本管控成本

由上海交通大学上海高级金融学院（SAIF/高金）主办的“上海金融论坛”于2017年1月14日在上海举办。诺贝尔经济学奖得主、麻省理工学院斯隆管理学院金融学教授罗伯特-默顿在论坛上指出，危机过后应当加大金融创新的步伐而不是放缓，建议中国实施合约互换以降低资本管控下的成本，并管理好风险。互换在理论上是可行的而已经发展得很成熟，现在就可以实施。

默顿在回顾上个世纪70年代的经济和金融危机时指出，当时美国的经济也是面临着前所未有的新状况，西方经济体中多个层次的金融体系都出现了大波动，布雷顿森林货币体系崩溃，1973-1974年出现首次石油危机以及70年代末随之而来的第二次石油危机，美国出现两位数的通胀，飙升至内战之后的最高值，失业率达到9%且居高不下，利率也达到两位数，1973-1974年，股票市场下跌了50%。所有这些情况都是以前未曾经历过的。

中国经济和金融今天也面临着前所未有的新情况。默顿表示，很多中国人认为在危机之后应该放缓金融创新的步伐，事实上恰好相反，风险爆发之时应该加大金融创新的力度。美国在上个世纪70年代那波风险暴露，促使美国出现了超乎寻常的金融创新大爆发，并且在世界各地得到应用，包括期权交易，汇率、利率和股票的金瓯让期货，首个电子股票市场纳斯达克，货币市场基金、高收益和浮动利率债券，指数基金等等。

“在我看来这些金融创新的执行就是因为风险的高涨而推动的，比如第一个上市的金融衍生产品的交易所，而金融衍生产品其实就是一种保险。”默顿说，他认为风险是不能避免，只能对其进行合理地管理。因此，建议中国在风险暴露期间尝试加大金融创新力度。

中国目前正面临着外汇储备下降、资本外逃加剧、资本管控趋严的困局。默顿借助模型指出，在1993-2015年间，MSCI中国指数的夏普比率（基金绩效评价的标准化指标、风险调整后的收益率）远低于MSCI世界指数，同时也低于全球化背景下的预期指数。这表明，中国的资本管控带来的巨大的成本。

他解释，即使是在巨大的成本下，仍然要实施资本管制，其必要性在于，一是担心资本外流会导致金融系统的不稳定，二是从长期治理的角度来看，全球化配置，中国国内的股票一直由外国人购买，会对中国资本市场带来影响，另外政府希望市场上的资金能够投资到国内的企业上。

如果不考虑资本管制的成本，在中国当前的情况下，那可能是一个比较好的应对资本外逃冲击的工具。对于降低资本管制的成本，默顿建议，投资者可以进行合约互换，即把A股的收益和全球多元化股票的收益进行互换。他们在中国A股收益率方面进行了投资支出，而收到的是全球股票的收益率，没有实际换手，只是收益率的互换。

默顿指出，这种做法的好处是，仍然可以一方面实施资本管，因为没有进出的资本流动，只有一个定期的3个月或者6个月的互换，也就是收益互换合约的期限，按照合约在固定的期限实现一个收益率的互换。有了这样一个定期的互换合约，没有任何突发的不确定性事件，一切都按照合约的期限来做。“有了这样的互换，资本管制的意义就不大了，当中国市场的业绩超过世界市场的时候，中国只会产生互换合约的现金流入，所以不需要采取防止资本外流的管制手段。”

他还表示，这在理论上是非常可行的，只需要实践。互换合约已经很成熟，在法律、监管方面都已经非常成熟，不需要新的监管规定法律变化和新的合约类型。如果中国能够实现合约互换，大家都去做全球化配置，凭借着A股的巨大规模，效果会相当好。挪威的主权基金或者是新西兰的主权基金都可以成为合约互换的对象。