对于利率市场化的最新进展，分析人士指出，中国央行在近日降息的同时将存款上浮比例从1.2倍提高至1.3倍，超出市场预期,原来预期在存款保险制度出台后才会进一步推进利率市场化改革。那么，中国利率市场化的实现是否真的就差存款利率限制的完全放开这临门一脚了呢?

“理财产品的盛行恰恰是利率非市场化的一个表象，也从侧面反映了中国资本市场中风险评估和定价机制的缺失。利率市场化改革不只是要一个可浮动的存贷利率体系，更重要的是需要一个真正由市场主导的、能反映出市场上资金需求变化的价格发现机制。”上海交通大学高级金融学院(SAIF)金融学教授严弘此前表示。

应健全反映市场供应关系的国债收益率曲线

利率市场化本身并非目的，最终目的在于健全资本市场定价机制，提升资金的配置效率，而这一切并不会因为简单的市场化而自动实现。

“合理价格的前提条件必须是建立和发展相应的货币和国债市场，而市场的建立又取决于相应金融产品的创造。利率自由化只是金融市场建设的催化剂，建设仍任重而道远。”中国社科院学部委员余永定此前在接受包括《第一财经日报》等媒体采访时表示。

对于定价机制而言，无风险收益率便是最重要的“锚”，即隔夜拆借利率。央行要以此为锚，通过盯住它来影响整个利率结构。这个“锚”在各国名称各异——在美国叫联邦基金利率(federalfundrate)，而这在中国尚未形成，唯一可以对应的就是上海银行间同业拆放利率(Shibor)。

余永定长期强调，中国应该尽快健全完善能够反映市场供应关系的国债收益率曲线，这是建设货币市场和资本市场的重要条件，否则利率市场化就无从谈起。

“在成熟的市场里，资产的预期收益率应为无风险收益率(国债利率)加上与资产风险匹配的风险溢价。”严弘此前表示。

值得注意的是，隔夜拆借利率就是无风险收益率曲线的最短端，因为其期限仅一天，也自然接近无风险。比如7天、一个月、两个月、三个月、一年，各个期限都有相应的金融产品，且利率随期限逐渐上行。在美国，各个期限产品最终可形成一条无风险收益率曲线，有了这条线之后所有的金融产品都可以定价。

“所有金融产品的价格、利率都是要以这条线为基础，借款人可根据风险程度在上面加点。比如说此人信用不佳，加点便加得多。一旦一个国家有这么一条曲线，这个国家就有了一个完整的利率结构，即可认为利率是市场化的。”余永定强调。

“银行间隔夜拆借利率和各种期限的国债收益率所构成的无风险收益率曲线在中国尚未形成，统一的定价基准的缺失，可能会造成金融资产定价的混乱和金融市场的不稳定。”余永定表示。

在严弘看来，中国金融市场信息披露要求和执行不完全，且不同程度的隐性担保和财务软约束使得投资者不能辨识资产的真实风险，因而也无法确定相应的风险溢价，这样对市场中的定价标杆——无风险利率的认知也十分模糊。

“比如到底信托产品近10%的收益中隐含多少风险，是否都能被刚性兑付?国开行的信用风险是否与国债相当?为何作为产生无风险收益率曲线的重要来源的国债市场，其交易量在美国占据整个债券市场总交易量的66%，而在中国只占债券市场总交易量的13%(2013年数字)，甚至不及金融债的交易量(31%)?”严弘指出。

隐性担保尚待攻坚

此外，一个充分公平的竞争环境也是一大关键。中国央行行长周小川在2011年初发表的《关于推进利率市场化改革的若干思考》一文中指出，利率市场化是在市场竞争中产生的。

严弘认为，这点指出了市场参与者都需为自己的商业和投资行为负责，不应有隐形担保或资金软约束。这也就意味着中国的金融机构，特别是商业银行，需要进行结构性的改革，以承担起风险定价的职能和责任，并实现整个金融产品与服务价格体系的市场化。

值得注意的是，利率市场化所需要的竞争环境意味着银行需要重新考虑自己的商业定位和服务模式，互联网金融的蓬勃发展对银行的垄断地位带来前所未有的冲击，因此以往简单轻松的利差盈利和得天独厚的通道业务将面临各方面的挑战。此外，银行体系中所聚集的巨大信用风险也蕴含着系统性危机的威胁，而资本市场的扩容和创新可以帮助银行分散风险、开拓新业务、实现结构转型。

要做到这点，需要有从行业到部门的激励机制改革。严弘认为，从行业的角度来看，遏制行政干预、硬化财务约束、打破行业垄断是促进行业公平竞争的必要条件，通过市场竞争的优胜劣汰机制，形成行业中分级分层的服务结构，为经济实体和金融市场提供各个层级的专业化服务，避免机构同质化;从机构内部来看，通过对激励机制的改革，包括股权激励的方案，可以充分发挥专业人员的主观能动性，释放他们的创新意识和工作热情，提高整个部门，乃至于整个行业的效率。因为这类改革涉及到触动一系列的既得利益，所以整个过程会是艰难和曲折的，但是必需的。

可见，真正要实现利率市场化缺的远远不只是临门一脚，其背后连带了一整条生态链的改革。

【原文链接】真正的利率市场化还缺些什么？