3月19日，上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁教授做客和讯网《财智书话》节目，与观众们一起分享了他的新书《投资者的敌人》。

朱宁：什么才是投资者的朋友

主持人：其实我们看到您这本书里面说了大量的关于金融市场人的行为学和心理学，其实在我们的日常概念里面金融它其实是一个数字游戏，但是我们看了您这本书之后我们又发现，其实人的行为和人的心理在整个市场的过程当中其实起到一个非常大的作用，您怎么看数字游戏和人文心理学当中的平衡？

朱宁：我觉得这个问题问得非常好，我觉得这个问题恰恰是反映了金融是一个非常复杂的领域，很大程度上金融是数字游戏，因为无论是我们的收益还是我们的风险还是我们很多的复杂交易都是和数学和复杂的金融理论联系在一起，所以金融理论从过去四五十年的发展里面很大程度上开始是借鉴了物理学，借鉴了数学，把金融学变成了一个接近于科学的领域。但是随着整个全球金融体系的发展，随着金融市场越来越复杂，大家越来越意识到很大程度上金融市场的波动，无论是整个大的泡沫的形成还是重大的崩盘，其实很多时候是人类的心理决定的。所以从这个角度来讲它和物理学不同，如果是物理学的话，我们从一个斜塔上面扔铁球扔一百次，大的铁球和小的铁球都会同时到达地面，但是在金融市场不同，由于我们有人类的心情人类的情绪在决定，很多时候人类的心理反而是反过来决定金融市场的走势。所以我们觉得无论从学术界还是从应用界，大家开始都意识到金融和行为科学，金融和社会科学的结合，可能是金融学下一段发展的重要领域。行为金融恰恰就是金融理论和心理学的理论在一起结合，对于金融对整个金融市场的认知的一个很大的推动。

主持人：其实说到人的心理学和人的行为学我们就想到在我国的金融市场有一个很有意思的现象，很多的散户在炒股的时候都有一种心理就是消极心理，比如说甲和乙说我有一个什么消息，你去投这个上市公司，有这样的一种行为，这个其实蛮有意思的，这也导致了在我国的很多学者和专家提出这样一个意见：在我国的资本市场应该提高机构的投资者而减少散户的投资者。您怎么看这个问题？

朱宁：我是比较支持这种想法，我觉得我们在美国进行研究的时候做了很多关于散户投资行为和散户投资业绩的研究，我和我在加州大学的合作者可能是最初的一批提出整个散户的行为对于散户的财富更多是一个摧毁而不是一个创造的过程。为什么这么讲呢？我可以给大家分享几个我们的事实：第一点，我们发现平均来讲散户的投资业绩是追不上大市的平均业绩的，显著的低于整个市场表现，在美国大概每年要低于1到1.5个百分点，在中国要低于2%到3%，但是很多散户都没有意识到这一点。

第二点，越是积极操作的散户，越是跟风的散户，他们的表现就越是差。我们这个在美国有一则研究发现，那些换仓越频繁的散户，他们的表现越差，而且他们换仓把新的这支股票买进来，原来那支股票卖掉，但是一年之后我们发现是他原来手里持有的这支股票表现更好，新买的这支股票反而表现会比较差。这个跟主持人刚刚提到的一样，很多散户在听风的时候第一听到的可能不是准确的消息，第二虽然在买入的时候听到的准确的消息，但是在卖出的时候没有听到准确的消息，这还不排除在国内的市场里面有一些庄家会特别的投其所好，去诱使散户进入到这个套里。

所以从这个角度来讲，我觉得我们调整资本市场投资者的结构，能够让很多的散户意识到，我们投资有很大的局限性，我们应该利用公募基金，我们应该利用指数基金，进行更多的是资产配置，而不是积极的操作和炒作股票，这个其实对于散户本身就是一个对自己财产保值增值的过程。与此同时，因为这个市场不再受散户很多情绪的影响，由于有了机构投资者相互之间的博弈，我觉得无论从整个市场的信息披露，还是说对于上市公司公司治理的约束，其实都会是一个推动，能够提升整个资本市场的质量。我个人前几年在《金融时报》等一些媒体上面也曾经发表文章，我觉得确实我们应该更多鼓励散户利用一些专业投资者来投资，同时我们的专业投资者在市场里面必须扮演一个更负责任更理性更成熟的投资者角色。

主持人：我们相信按照您的理论，其实机构和监管层，包括您说到的专业投资者，这三方的力量其实都很重要。监管层要去鼓励这样一些投资渠道的产生，机构可能是要更负责任地去为散户负责。

朱宁：在我的新书里面也谈到，我们讲到投资者的敌人，很多时候是制定政策和制定这些游戏规则的监管层，或者是我们的行业自律机构。因为我们必须看到，在整个市场里面，散户永远处在一个相对比较弱势的地位，这里面其实更是需要我们的专业机构，需要我们的监管层，一方面要保护咱们的散户，一方面要对整个市场的发展设立一个比较好的机制。

这点其实我觉得无论是国内的监管机构还是国外的监管机构，其实大家的用心都是非常良苦的，都是希望能够让整个市场更加健康，更加向上的发展。但是我在书里面也提到，我们必须要在制定很多政策的时候，第一要考虑到整个金融学的基本原理，就是比如我们要从整个市场均衡的角度能够让这个市场的政策可持续的推动下去，第二我们必须要考虑到任何一个政策出来都会受到机构和散户一种比较策略性的应对，我们所说的博弈，中国话说就是上有政策下有对策，所以我们在推一个政策的时候不止要想到我们的初衷是非常好的，我们还要考虑到市场对怎么样对我们的初衷进行反应。比如说前一段春节前的IPO开闸活动，前一段大家想到我们整个的用心是希望第一能够恢复整个IPO的进程，第二我们通过能够让老股东减持，能够一定程度上缓解今后股价面临老股东减持的压力。但是我们就忽略了在这个制度设计的过程中一旦留了一个可以让机构或者让上市公司钻的空子，由于利益的驱动，大家肯定会有非常强的动机想去钻这个空子，结果就导致了整个IPO的重启过程中出现了一些监管层始料不及的结果，这个其实对于整个投资者的信心，对大家对于下一步整个IPO从核准制到注册制的改革进程又蒙上了一层阴影。所以我觉得这些方面我们在制定政策的时候也必须要有更高的金融素养，同时也要有更长期的视角。

主持人：让更懂金融的人来做。

朱宁：我觉得金融真的是一个专业水平很高的领域，所以我们非常需要更加有专业素质的政策制定者能够帮助我们资本市场更健康的发展。

主持人：其实聊到金融的制定者，我们知道在国内其实一直有这种诟病，就是对政府这只无形之手的诟病。包括您在这本书的第八章当中也提到了，在金融泡沫产生和消亡的过程当中其实也有政府的这只无形之手在推动在催化这一系列的过程。其实在我们近期的市场热点上有很多的关于政府监管和出台政策方面的一些事件，比如说利率市场化，比如说自贸区的一些金融政策，您对现在政府这只无形之手在我国金融市场的推动和催化怎么看？

朱宁：我觉得其实我们中国的经济经过了过去30年高速的发展，很多程度上我们归功于是政府在过去30年里面一直不断地进行有序有计划的改革和开放的过程，逐步的市场化进程很多人认为其实对于中国经济腾飞的奇迹会有很大的作用。但与此同时我觉得我们必须看到，经过了过去30年经济的腾飞，我们的经济已经逐渐达到了中高收入水平，与此同时我们很多相对比较容易完成的市场化进程已经完成了，下一段我觉得中国改革很核心的内容就是进一步的市场化，对哪些领域市场化呢？一个是金融市场，一个是存在某些带有垄断性质行业，还有就是我们在很多政府和市场的边界不是很清晰的那些地方。我觉得我们必须要考虑到金融在改革过程中是一个非常重要的作用，因为第一它是整个全部经济的血脉，第二我们现在看到无论我们所说的影子银行的问题，我们所说的以余额宝为代表的互联网金融的问题，无论是我们所说的现在地方政府债务的问题，其实很大程度上我觉得之所以发展到这个部分就是因为我们正好是经历在一个金融行业受到完全的监管到完全不受监管过程中的改革中的阵痛。

我觉得在这个过程中大家要坚定几个信念：第一点，我们确实在前几年看到全球金融危机里面暴露了整个市场经济的一些问题，但是我觉得我个人的看法仍然是市场在大多数的情况下从配置资源和管控风险的角度，仍然比中央集权或者中央规划要更有效。这里我们看一看原来以苏东为代表的计划经济之所以瓦解其实就反映出了计划经济内省的一些弱点。

第二点，整个金融改革不是一个短跑的100米冲刺，它是一个马拉松的工程，我们必须要有相应的信心和决心，要逐步有序缓慢地把这些进程逐渐往前推动。

第三点，我们现在为什么要谈资本项下的开放和人民币的国际化，金融是一个全球性的事物，一个全球性的观念，只有把我们中国的金融市场很好的融入全球金融体系，比如说允许海外的投资者更容易地来到我们中国进行投资，同时允许国内的投资者更好地到国外去进行投资，只有这种融通活动越来越频繁越来越发展之后，才能更好的进一步推动我们的金融改革。

从这个角度来说，无论是泡沫也好，无论是崩盘也好，很多历史数据都说明，政府的政策和立场确实对于经济和金融发展扮演了太过重要的角色。我觉得我们的宏观经济政策，我们的货币政策，我们的资本市场政策制定者，我都希望他们能够有机会也看一看这本书，同金融，对金融史，对金融创新有更深刻的理解。

主持人：应该说是监管者要把握好这个度，并不是说是和非当中非常明确的选择。

朱宁：对，永远是一个风险和收益发展的速度和发展的质量之间的平衡。

主持人：说完了大的资本市场的东西，我们来说一下投资者。您的这本书叫《投资者的敌人》，我们觉得其实对于广大投资者来说敌人是什么是很重要，关键是朋友是谁，您能不能聊一聊您个人的投资理念？

朱宁：确实投资是一个挺复杂的过程，在这本书的序言里面，我的导师、去年的诺贝尔奖得主席勒教授就说，我们每个人都在投资，但是从来没有什么人真正系统的学过一下应该怎么投资。从这个角度来说，我觉得对广大的散户来讲投资有几个非常重要的原则，或者说是投资者的朋友。第一个原则就是多元化，我觉得很多的散户手里持有一支股票或者手里持有两支股票，赚钱的时候欣喜若狂，亏欠的时候垂头丧气。其实我们必须看到，无论是单个股票或者整个股票类的资产，或者咱们中国的资本市场，都只是全球金融体系的一部分，我们希望能够让自己更多的从全球的经济发展和全球的金融体系都能够获利。从这个角度来讲我觉得我们每个散户都应该考虑，怎么能够把自己的资产在房地产、股票市场、中国的金融市场、国际金融市场、债券、衍生品、黄金等各种各样不同的资产类别里面进行分别的配置，只有这种多元化的结果才能导致无论是哪一个市场的涨跌都不会对我们个人心理和个人财富造成太大的冲击。

主持人：就是我把鸡蛋放在一个篮子里。

朱宁：他们有人说，巴菲特不就是说要把鸡蛋放在同一个篮子里面，同时好好看住这个篮子。但是以我们的研究表明，我们觉得大部分散户没有看住篮子的能力，所以大家最好还是听信大家的原则说法，所有的鸡蛋分散一点。

第二点是结合多元化的是风险管理，散户很多时候关注的是今年我能赚多少钱，他没有想到在赚钱的同时我承担了多大的风险。我希望所有广大的散户投资者都意识到自己的收益不是天上掉下来的馅饼，是自己承担了风险所获得的，在获得收益的时候最好要管控一下你的风险。

为什么要管控风险呢？第三点我想跟广大投资者分享的是，投资也是一个马拉松，是一个长期缓慢的积累和创造财富的过程，不是今天赚20%，明天亏15%。因为做过金融和长期投资的朋友都知道，长期投资的复利效用是非常有效的，如果我们每年投资回报10%的话，只用七年我们的本金就可以翻番了。但是这个前提是我们每年都要持续获得这10%的投资，而且不能出现亏损，一旦亏损之后我们投资的进程就会被大大减缓，所以大家在想着怎么获得更高收益的同时也必须要考虑到怎么控制自己的下行风险，尽可能的规避自己蒙受的损失。大家想投资更多要想今后5年、10年、20年想到自己投资的目的，而不是说这个月能够赚20%，下个月再亏20%。

主持人：所以其实比赚多少来得更重要的是首先不要亏。

朱宁：我个人觉得首先不要亏可能比赚钱是更重要的。

朱宁：什么才是投资者的朋友