11月11日，《第一财经日报》刊登《朱宁谈诺奖得主导师席勒：他预言美国房地产泡沫后自己买了一个小岛来消费》一文，对我院举办的“SAIF MBA名师面对面”活动进行了报道。

朱宁谈诺奖得主导师席勒：他预言美国房地产泡沫后自己买了一个小岛来消费

作为一位曾言中美国房地产存在泡沫的学者，他在四年前也曾说中国房地产市场存在泡沫。但当时并未引起怎样的反响。

在耶鲁大学读金融学博士的时候，上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁选择了两位导师，其中的一位就是2013年诺贝尔经济学奖获得者席勒教授。席勒在获奖之前曾多次来到中国推销他的新书。作为一位曾言中美国房地产存在泡沫的学者，他在四年前也曾说中国房地产市场存在泡沫。但当时并未引起怎样的反响，而如今，人们又重新找出他所说的这句话来反复研读：真的有泡沫吗？

近日，现任上海交通大学上海高级金融学院副院长的朱宁，在“SAIF MBA名师面对面”活动中分享了他对今年诺贝尔经济学奖的看法，以及有关他的这位诺奖导师的学术成就及生活中一些不为外人所知的细节。

诺奖得主两位观点完全相反

《第一财经日报》：今年诺贝尔经济学奖得主是三位,但这三位其实并不是共同去完成一项经济题目的研究。

朱宁：今年获奖的这三位教授其实都是非常优秀的教授，尤金·法马、拉尔斯·皮特·汉森和罗伯特·J·席勒。席勒是耶鲁大学教授，另外两位都是芝加哥大学的教授，这也反映出芝加哥大学的领先地位和一言九鼎的作用。今年的经济学奖是非常独特的一年，这是第一年经济学奖由两位持完全相反观点的学者同时分享，席勒和法马两位教授在最基本的关于金融市场的认知方面是有非常强烈的不同看法，这是非常有趣的现象。

法马一辈子都在讲金融市场是有效的，而席勒一辈子都在讲市场是没有效果的，市场是不理性的，人的行为是很难预测的。他们在争论的时候，突然出来一个汉森说，如果不用我的计量方法来计算的话，你们所得出的结论都是错误的。这三位学者之所以今年得奖，是因为他们对于金融资产定价的实证分析而得奖。从这个角度我们可以看到，原来诺贝尔经济学奖要求对某一个具体领域或者某一个具体的理念做出贡献，到现开始面向整个领域来发。

《日报》：作为诺奖得主席勒的学生，你对他获得诺奖如何评价？

朱宁：谈到我的导师席勒,他不仅在学术研究领域和业界有一些特殊的经历，作为一个活生生的人，我觉得他给我一个特别强的印象，就是他有非常强烈的求知欲。很早的时候他就对我们中国的经济、中国的房地产市场产生了兴趣，同时他对天文学、物理学、化学都有非常强的兴趣。如果有人问怎么得诺贝尔经济学奖？其实对于整个世界的好奇心，可能是一个人得诺贝尔奖最起码的品质。讲到好奇心，席勒在跟我做问题探讨的时候，他认为任何没有被别人研究过的领域，都值得看一看试一试。他不受传统思想束缚的勇气和天真是非常值得我们学习的。

在私下交流时，席勒说，他在年轻的时候总想做一个物理学家，而且到现在还想做物理学家。他说如果做一名物理学家，等到去世的时候就会知道这一辈子做的研究究竟是正确的还是错误的。他说因为一名经济学家和人、社会，和不断变化的环境打交道，很有可能到去世的时候都不知道这辈子做的研究是正确的还是错误的。这是一名诺贝尔经济学奖得主对于自己的评论。其实，这也是他非常谦虚的表现吧。作为一个成功的学者，他身上的很多好的品质其实是值得我们学习的。

席勒研究房地产引社会关注

《日报》：席勒获奖的原因是资产价格分析。他的学术研究主要都包括哪些方面？

朱宁：席勒对于金融的研究，其实主要关注三个领域，这三个领域对于他带给这个社会的影响是有不同贡献的。他最主要的研究领域是对整个资产价格的研究，这是他这次获得诺贝尔奖最主要原因。第二个领域，对我的影响也非常大，就是他对行为金融理论的研究。但真正让他受到整个市场或社会关注的，并不是他对于以上两个领域的研究，而是他对房地产的研究，这也许就是他为什么在中国会受到人们更多关注和追捧的原因。

有一句话也许他自己都不记得什么时候曾说过,“只要是泡沫，就一定会破裂”,这让大家记忆深刻。其实这是耶鲁大学的校刊上面，有一幅席勒坐在沙发上的照片，嘴里吐着一个大大的泡泡糖，于是人们都管他叫“泡沫先生”。席勒的研究关注到资产的泡沫，关注资产泡沫的形成和资产泡沫对整个经济产生的重大影响。我私下问过席勒，你真的会吹泡泡吗？他说这是编辑PS的，他本人并不会吹泡泡。

为什么“泡沫”这么吸引大家的关注？为什么席勒教授的影响不只停留在象牙塔和书斋里，而是对整个真实的经济生活产生这么大影响？在他的《非理性繁荣》一书里面，谈到我们只要看一种资产的历史价格，比如说股票，比如说房地产，只要价格严重背离它的历史平均水平，或者它的价格严重背离它的基本面可以支撑的价格，那我们就可以称为是一种资产泡沫。而一旦市场出现资产泡沫之后，在今后一段时间里，减杠杆也好，资产崩盘也好，必须通过某种方式来化解这种泡沫给经济带来的巨大冲击，这是非常简单的一个想法。在《非理性繁荣》这本书里面，把美国过去每20年画出一个收益图。如果在一个20年的区间里，股票收益比较高的话，在今后的20年，股票收益相对就会比较低。相反亦然。

席勒认为，如果资产价格严重的背离它的基本价值的话，那么我们就可以想象这是出现了一种泡沫，一旦出现了一种泡沫，用他的话来讲，是泡沫就一定会破裂的，只不过是时间的早晚问题。

席勒得奖，更有意义的一点是对于有思考力的经济学家的表彰。他让经济学界开始思考，目前经济学家所研究的那些复杂的假设和理论，对于现实社会究竟有什么样的意义和影响？其实，我认为经济学很大程度上不仅是一个自然科学，很多时候也是社会科学，必须要对我们社会带来价值和意义。

流动性带来了泡沫

《日报》：也许是中国也面对着高房价的原因，所以人们非常关注他对房地产领域的研究。你能具体谈一谈他在这方面的研究内容吗？

朱宁：席勒非常早地提出了在美国的房地产指数编制上也存在同样的问题，同时他身体力行去收集美国从1890年开始重复销售的房屋价格，即看这一间公寓或一个独栋别墅，如果历史上被卖了20次，每次买卖价格是多少，用这个价格来反映整个房地产价格变化的趋势。席勒和另外一个教授曾一起编制了美国20个最大城市的二手房交易指数，后来被美国标普公司购买；除此之外还创办了一家投资公司，进行投资实战操作。

荷兰是曾经的全球金融中心，美国目前也有其金融中心地位，用上面的方法对两个经济体的房屋价格的研究发现，房地产作为一种资产配置的资产类别来讲，直到2000年之后的房地产泡沫之前，房地产是非常好的对抗通货膨胀的对冲工具，但不是一种非常好的带来超额收益的投资类别。

席勒在2005年下半年预测美国房地产出现泡沫。但在这个之后有两个有趣的现象，第一是美国房价继续上涨；第二是席勒本人在2005年下半年出新书之后，买了一个小岛。席勒自己的解释是，我想对抗一下通货膨胀，同时我买岛是为了消费，不是投资。

《日报》：席勒早在2009年到访中国时就表示，中国房地产市场存在泡沫。现在看来，如果这是“泡沫”的话，它还在继续吹大之中。你如何看这样的判断？

朱宁：我认为中国目前房地产指数的编制有非常严重的问题。我们房地产指数是用新房发售价格和新房发售的数量进行加权和计算的。所以我们看到中房指数过去几年只涨了300%，但我们身边的房子可能涨了900%， 为什么会有这么大的差异？2003年的时候，如果在上海买房子，房子往往买在内环之内，现在买房子，是买在外环以外。今天所说的新房和十年前所说的新房，完全不同，如果我们只是用新房价格跟踪房地产价格变化的指数，会严重低估了我们房价上涨的趋势，这就是现实中的统计与真实生活之间的差异所在。

为什么最近几年会出现大规模的房地产价格上扬？无论是美国的量化宽松政策，还是中国推出的“四万亿”刺激政策，我认为，放出来的流动性，必须要以一定的方式通过减杠杆来还掉。在经济领域一旦形成泡沫，面临的挑战一是让这个泡沫越来越大，哪一天爆掉，二是让这个泡沫慢慢撒气。让它撒气，就会出现经济增长速度下滑；让它越吹越大，就会爆掉。但只有这两种出路。

全球释放的流动性究竟带来了什么？美国是开放式经济，它在几轮量化宽松后投放的相当规模于20万亿人民币的货币以各种各样的方式流通到全球各个领域，而我们四万亿所带来接近20万亿人民币的流动性是长在中国经济体自身上面。这应该可以解释在过去五年里，我们几乎任何一种资产的价格都几乎翻了一番。

行为金融学的现实意义

《日报》：席勒研究行为金融学，作为他的学生，你在这方面也有建树。这门学科究竟有怎样的现实意义？

朱宁：按席勒的说法，行为金融学就是好的金融学，凡是研究重要的金融问题的金融学，都是行为金融学。他一直想讨论的就是市场是不是有效？

我觉得在传统金融里面之所以假设市场是有效基于两个原因，第一认为市场上所有投资人都是理性的，他们永远希望尽可能最大化自己的收益，最小化自己所承受的风险；与此同时，第二个核心是传统金融理论认为市场上存在套利机会和套利者，这些套利机会和套利者的交易可以让市场上短期存在的非有效的定价机制很快就不能够长期存在。在这两种假设前提下，他们认为市场是有效的。根据席勒和我本人的研究发现，在市场上面，无论是专业投资者还是散户，包括上市公司的高管，都面临非常多的投资偏差和行为偏差，很多投资者的投资是过度交易，有很多投资者明明承受大量的损失，但仍继续进行投资。比如在中国市场里面，监管层曾讲散户的投资业绩是“七亏两平一赚”，只有10%的投资者可以获得绝对的收益或超额收益，但这几乎百分之百的投资者仍然积极在市场里面炒买炒卖。

大家曾经以为只要存在聪明的套利者就可以保证市场上不会长期存在价格偏离准确的价值这种现象，只要通过套利就可以不费灰之力赚取天量的资金，后来却被金融实践证明，这不过是象牙塔里面的乌托邦。

本次同时获得诺奖的法马教授提出市场有效的假说，他认为市场价格可以准确、迅速、充分地反映市场上面有关于资产价格的所有信息。但这一点在行为金融学研究过程中被证明却是不现实的。席勒认为，在市场出现泡沫的时候，资产价格远远背离资产的真实价格。但为什么这种价格还可以长期存在？整个金融领域对于资产价格，对于信息反应的滞后和不足，都已证明市场并不像大家想的那么有效。

 朱宁谈诺奖得主导师席勒：他预言美国房地产泡沫后自己买了一个小岛来消费